可口可乐 vs 农夫山泉：商业模式与护城河对比研究

日期：2026 年 9 月 5 日
配对报告：《可口可乐护城河深度研究报告》

0. 报告范围与免责声明

本报告是商业模式与护城河的专项对比，不是投资评级。

已执行：两家公司 FY2025 财务的同口径量化对照、价值链结构拆解、护城河五维评分、制度基础核查。

未执行（因此不构成投资评级）：
– 农夫山泉 FVTPL 人民币 75.55 亿元的底层资产穿透（未确认是否全为货币性产品）
– 可口可乐的类现金穿透与有息负债逐笔甄别（配对报告已声明该缺口）
– 双方市值与股价的三源交叉核验（本报告均为单一来源）
– 永续债、少数股东权益（NCI）+ 购买价格分摊（PPA）双重还原

本报告不构成投资建议。数据以港交所披露易（农夫山泉）与 SEC EDGAR（可口可乐）的经审计公告为准。

1. 核心结论卡

2. 摘要：五条核心判断

1. 两家公司解决的是同一个物理问题的两种相反方案。 饮料的共同痛点是”水太重，不值得长途运输”。可口可乐的解法是——把有效成分浓缩到成品重量的 0.5%–0.8%，全球只运这一点点，剩下的 99% 由装瓶商在各地加水加糖完成。农夫山泉的解法是——不运输，直接在水源地建厂灌装，用 16 个水源地拼出一张覆盖全国的生产网络。一个把”重”消除了，一个把”重”就地消化了。

2. 资产结构差异巨大，但最终的资本回报几乎相同。 农夫山泉的资本开支强度是 12.33%，可口可乐 4.41%，差 2.8 倍；固定资产占总资产 37.9% vs 9.17%，差 4.1 倍。然而 FY2025 ROE 分别是 44.22% 和 46.07%——只差 1.9 个百分点。这不是巧合，而是两种模式各自把成本转嫁到了不同的地方（详见 §6.4）。

3. 两家公司的毛利率几乎完全一样（60.5% vs 61.6%），但营业利润率差了 8.5 个百分点。 差异几乎全部来自费用结构：可口可乐 SG&A 费用率 30.29%，农夫山泉销售+管理费用率 23.32%。农夫山泉省下的这笔钱，本质上是经销商替它承担的——红瓶天然水零售价 2 元，出厂价约 0.7 元，渠道拿走 1.29 元，占零售价 64.5%（§5.3）。

4. 可口可乐的护城河在合同里，农夫山泉的护城河在地质里。 这个区别决定了两种完全不同的脆弱性：合同可以被重新谈判（1978 年装瓶商就硬刚过一次并赢了），地质不会。但反过来——地质只保护”水”，不保护”份额”。2024 年一场舆情让农夫山泉包装水一年少卖人民币 43.10 亿元、市占率连续三个月下滑；而水源地一条没少。

5. 最被低估的差异是”消费者转换成本”。 可口可乐卖的是口味记忆（百事盲测常赢，但亮出品牌后可口可乐激活记忆脑区）；农夫山泉卖的是对水源的信任。记忆比信任更难被摧毁——因为记忆是累积的，信任是可以在一天之内被推翻的。这是评分差 1 分的核心原因。

3. 商业模式的结构性差异

3.1 可口可乐：抓上端、甩下端

配对报告《可口可乐护城河深度研究报告》已完整论证，此处只列结论：

• 全球 30 座浓缩液/糖浆工厂（29 自有 + 1 租赁），公司自有/控股灌装厂 72 座
• 五大独立装瓶商（FEMSA、CCEP、Coca-Cola HBC、Arca、Swire）占全球销量 44%，可口可乐持股仅 18%–28%
• 10-K 原文：”我们的装瓶商是独立承包商，不是我们的代理人”
• 浓缩液占装瓶商净收入 20%–25%，占其营业成本 33%–42%

关键：可口可乐自己干装瓶，干得比装瓶商差一倍。FY2025 分部表显示 Bottling Investments 营业利润率仅 7.4%，只贡献合并营业利润的 3.1%；而独立装瓶商 Coke Consolidated 13.2%、CCEP 13.4%。这既解释了 refranchising 为何双赢，也说明”甩下端”不是逃避，是效率选择。

3.2 农夫山泉：全链条自建

港交所 FY2025 业绩公告原文（L1）：

“Nongfu Spring has adhered to building its production plants and bottling the water at the water sources since 1996.”

“Starting from Thousand-island Lake, Nongfu Spring insists on building its factories at the source of its water supply and bottling at water source areas.”

16 个主要水源地（截至 2026 年初，L1）：

覆盖类型：山泉水、深层湖库水、天然自涌泉水（三类全覆盖，L1）。

资本开支的证据：物业、厂房及设备从 2024 年末人民币 210.83 亿元增至 2025 年末 247.19 亿元；2025 年折旧（PP&E）32.13 亿元，占营收 6.11%。

3.3 结构差异的经济后果

农夫山泉的运输半径约束有法律强制力。以《恩施土家族苗族自治州包装饮用水资源开发管理办法》为例（L1，地方政府规章）：

“包装饮用水的灌装，应当在水源地就近引流灌装，采用封闭管道进行输送，防止污染，不得以任何方式运输至异地灌装。”

这条规定的含义很深：它意味着”拿一个水源地供全国”在技术上和法律上都被封死，产能必须是分布式的。这既是护城河（新进入者必须逐个水源地攻），也是枷锁（每进入一个新区域都要重新投数亿元建厂）。

4. 护城河的物理载体对比

4.1 可口可乐：配方 + 品牌 + 合同

一个反直觉的细节：美国 1980 年《软饮料品牌间竞争法》（15 U.S.C. §3501）给装瓶商独家领地反垄断豁免，但带了一句但书——前提是该产品”与该相关市场同类其他产品存在实质性且有效的竞争”。

含义：可口可乐领地体系的合法性，系于百事和 Dr Pepper 保持强劲。法律强制要求一个活着的对手存在。

4.2 农夫山泉：水源地 + 品牌 + 渠道

制度基础（L1，法律法规与政府文件）：

最后一条是我认为最容易被忽略、也最重要的：水源地不能纯囤积。占而不采会被收回，所以农夫山泉必须让每个水源地都真实运转起来——这避免了”牌照套利”，但也意味着每拿一个水源地就背上一份运营负担。

4.3 渠道网络（时效性警告）

农夫山泉的渠道数据主要来自 2020 年招股书（L1 但已过时 6 年），近年年报不再披露终端网点数：

披露缺口：FY2025 业绩公告未更新上述任何一项，只在分部附注中提到”本集团现有 99% 客户位于中国内地”、”截至 2025 年 12 月 31 日止年度，并无单一客户占本集团收入 10% 以上”。终端网点与经销商数量的现状无法从 L1 文件核实。

5. 定价权机制对比

5.1 可口可乐：法定在装瓶商，实际在合同

配对报告已论证，此处只列关键原文。

Coca-Cola FEMSA（KOF）FY2025 20-F 里有两句紧挨着的话（L1）：

“We set the price of products sold to customers at our discretion.”
“Concentrate prices … are determined as a percentage of the weighted average retail price in local currency, net of applicable taxes.”

美国装瓶商侧的边界（Coca-Cola Consolidated FY2025 10-K，L1）：

“The Coca-Cola Company unilaterally establishes from time to time the prices, or certain elements of the formulas used to determine the prices.”

结构：装瓶商有定价自由，可口可乐掌握抽成率。装瓶商每涨一分，可口可乐按比例分账。

为什么这么设计：美国法禁止转售价格维持（RPM），可口可乐不能规定装瓶商的最低售价。而”我的售价 = 你的零售价 × 我的比例”在经济上等价于抽成、在法律上却不是价格指令——这套结构是被反垄断法塑形出来的。

5.2 农夫山泉：法定在自己手上，但要主动”防守”

一级经销制下，农夫山泉直接定出厂价，经销商按价销售。但它面临一个可口可乐没有的问题：电商渠道的价格穿透。

FY2025 业绩公告原文（L1）：

“by regulating the proportion of sales conducted through e-commerce channels, the Company has more effectively maintained price discipline within its distribution network, thereby safeguarding the sustained profitability of the distribution system as a whole”

公司自 2015 年进入电商起就设下”占比不超 3%”的底线，2025 年明确控制在 5% 左右（L2，媒体转述）。2025 年还做了两件事：

• “绿瓶退、红瓶进”：对红瓶天然水加大资源倾斜，取消绿瓶纯净水的促销补贴，9.9 元/12 瓶的低价绿瓶水退出市场
• “开盖有奖”升级：从传统促销改造为集成用户互动、渠道管控、精准营销的智能平台，以”一物一码”为技术链路，建立端到端数据资产与全流程追溯

这是”主动防守型定价权”，与可口可乐的”自动抽成型”形成对照。前者需要公司持续投入管理资源，后者是合同自动执行的。

5.3 一个关键的结构差异：谁承担渠道费用

据媒体测算（L2）：红瓶天然水零售价 2 元，出厂价约 0.7 元，扣除税费与物流后公司实际收益约 0.55 元；经销商以约 0.7 元购入转售终端，渠道毛利 1.29 元，占零售价 64.5%。

对照可口可乐：装瓶商营业利润率 13.2%–13.4%，可口可乐自身营业利润率 28.70%。

两家公司都把渠道利润让给了下游，但让的方式不同：
– 可口可乐让给的是承担了全部重资产与配送的装瓶商，换来的是独家领地和自动抽成
– 农夫山泉让给的是只承担配送的经销商，换来的是渠道忠诚度和价格体系稳定

这解释了 §2 第 3 条的那个 8.5 个百分点差距。

6. 资产结构与资本效率（量化核心）

6.1 利润表对照（FY2025）

农夫山泉销售及分销开支 98.00 亿元（18.65%）+ 行政开支 24.52 亿元（4.67%）= 122.52 亿元。

6.2 资产强度对照

数据来源：可口可乐 FY2025 10-K（L1）；农夫山泉 FY2025 业绩公告（L1）+ stockanalysis（L2，资本开支）。

6.3 回报对照

这个结果是本次对比最反直觉的地方。

农夫山泉多承担了 2.8 倍的资本开支强度和 2.8 倍的折旧强度，却交出了几乎相同的 ROE，甚至更高的自由现金流转化率。

6.4 为什么？三个原因

原因一：农夫山泉的费用率更低（8.5pp 的营业利润率差距全在这里）。
毛利率几乎相同（差 1.1pp），但 SG&A 率差 7pp。如前所述，这是经销商替它承担了渠道费用。

原因二：农夫山泉几乎不需要营运资金。
– 应收账款周转天数 4.04 天（可口可乐未单独披露可比口径，但其营运资金变动 FY2025 为 −$72.08 亿）
– 合约负债（经销商预付款）41.95 亿元
– 应付账款周转天数 27.36 天

先款后货 + 几乎无应收，这让农夫山泉几乎不需要为增长垫付营运资金。

原因三：可口可乐的 FCF 受营运资金大幅拖累。
FY2025 现金流量表：合并净利 $131.37 亿，但”Net change in operating assets and liabilities”为 −$72.08 亿（FY2024 为 −$62.34 亿）。这是持续性的大额负项，导致其 OCF/营收仅 15.45%，远低于净利率 27.40%。

必须标明的边界：我没有深挖可口可乐营运资金变动的具体构成（可能是应收保理、应付账款账期管理、税负时点等）。这个 −$72.08 亿是否属于结构性项目，需要看更长序列才能判断，不应据此直接得出”可口可乐现金流质量差”的结论。

6.5 净现金（仅农夫山泉，穿透口径）

未穿透项：FVTPL 75.55 亿元的底层资产未核实（若为权益类或结构性产品，应从类现金中剔除）。按类现金穿透的保守原则，在附注未披露明细时应保守处理，故同时给出两个口径。

估值（2026-09-04 收盘，单一来源，待交叉核验）：
– 股价 HK$42.40，市值 HK$4,768.5 亿
– 汇率 1 HKD = 0.856009 CNY（2026-09-05）→ 市值约 ¥4,081.9 亿
– TTM PE 24.11 倍，前瞻 PE 21.39 倍
– 股息 1.16 港元，股息率 2.78%
– 52 周区间 HK$39.22–56.25（当前距高点 −24.6%）
– Beta 0.23（极低）
– 有效 PE（穿透口径，TTM 净利 ¥171.27 亿）：(4,081.9 − 254.09) / 171.27 = 22.35 倍
– 有效 PE（保守口径）：23.00 倍

对照可口可乐：TTM PE 26.69 倍（配对报告，单一来源）。可口可乐的净现金未做穿透，无法给出同口径的有效 PE 对照——这是本报告的明确缺口。

7. 成长性与天花板

7.1 农夫山泉：增长引擎已经换挡

分部营收五年演变（人民币亿元，L2）：

FY2024 那个塌陷就是舆情事件：包装水一年从 202.62 亿掉到 159.52 亿，少卖 43.10 亿元（−21.3%）。钟睒睒在当年财报中承认”包装饮用水市场占有率曾经历连续 3 个月的持续下滑”。

FY2025 恢复到 187.09 亿（+17.3%），但仍未回到 2023 年 202.62 亿的高点。

FY2025 分部利润率排序（这是本节最重要的发现）：

包装饮用水的利润率只有 37.42%，明显低于即饮茶的 48.04%。 这颠覆了”农夫山泉靠水赚钱”的常识——它的水业务是品牌锚和流量入口，真正的利润引擎已经变成茶。

2026 年上半年延续这一趋势（L2，媒体转述）：

净利 88.87 亿元（+16.6%），毛利率 60.9%。

行业背景（关键）：农夫山泉中报引述 AC 尼尔森数据——2026 年 1–6 月全国包装饮用水销售量同比下降 4.9%，销售金额同比下降 7.3%。同期国家统计局数据显示规模以上饮料制造业近五年来首次出现半年度产量同比下降。

这意味着农夫山泉的水业务是在一个收缩的行业里保住了 +2.1%。 而康师傅同期包装水营收下滑 4.9% 至 22.59 亿元。

7.2 竞争格局：包装水是个”集中度异常低”的行业

行业集中度横向对比（按销量计，2025，欧睿/东吴证券，L2）：

这张表是理解两家公司护城河质量的关键。 可口可乐所处的碳酸饮料 CR3 达 74%，是典型的寡头格局；农夫山泉所处的包装水 CR3 只有 35%，CR5 42%——是所有饮料子品类里最分散的。

包装水细分份额（按销量计，2025，欧睿，L2）：

注意口径冲突：另有马上赢/中泰证券数据称截至 2025 年 9 月农夫山泉占 33%、娃哈哈 16%、怡宝 17%。两者差异的来源是销量口径 vs 金额口径——农夫山泉单价显著高于娃哈哈与怡宝，所以金额份额约为销量份额的 2.5 倍。

我在这里明确标注：两个来源未能收敛，本报告同时列出，不做单一采信。 农夫山泉自己在 FY2025 年报中只表述为”市场领先地位持续保持稳定”，未披露具体份额数字。

一个可以确定的结论：农夫山泉的统治力集中在天然水细分（67%），而天然水只占包装水整体约 24%。在占整体约 59% 的纯净水市场，它只有约 12%。

7.3 可口可乐：成熟市场的 price/mix 游戏

配对报告已完整论证，摘关键点：

• 全球 price/mix 2019–2025 累计 +46.4%（年化 6.6%），但其中大部分是新兴市场本币通胀
• 同口径修正（北美分部 vs 美国 CPI）后，真实增益约 +3.0%/年，剔除墨西哥估 +2.0–2.5%/年
• 美国碳酸饮料货架实际价格 1978→2024 年下跌约 33%

FY2025 出现裂缝信号：北美销量 −1%、拉美销量 −1%（价格 +11%）、Classic Coke −5.3%、Q2 2026 亚太 price/mix −9%（公司主动降价换量）。

7.4 天花板对比

农夫山泉 FY2025 业绩公告的展望原文（L1）：

“we systematically promote our core products to the global market and continuously explore paths to international development by adopting a holistic brand strategy integrating ‘channels, products and culture’.”

这是两家公司最不对称的地方：可口可乐已经没有新市场可去，农夫山泉还有。但国际化对一家”水源地不可移动”的公司意味着什么，目前没有任何可验证的数据——它的模式在海外需要重建整套水源地网络。

8. 风险结构对比

8.1 可口可乐

8.2 农夫山泉

8.3 风险的对称性观察

两家公司各自最大的风险，恰好是对方模式的优势所在：

• 可口可乐的装瓶商集中风险，来自它把重资产甩给了别人——但正是这个”甩”，让它自己保持了 9.17% 的固定资产占比和 2.19% 的折旧率
• 农夫山泉的品牌信任风险，来自它把全部利润压在自己的品牌上——但正是这个”全押”，让它拿到了 37.21% 的营业利润率和 44.22% 的 ROE

没有免费的资本效率。

9. 护城河评分（五维 12 分制）

9.1 评分对照

可口可乐 8.0 分沿用配对报告《可口可乐护城河深度研究报告》的评分，未做调整。

9.2 成本优势：2.0 vs 2.0（评分相同，来源完全不同）

农夫山泉——水源地就近灌装，16 个水源地覆盖全国主要消费市场，运输半径短。这是真优势。

但两项扣分项：
– PET 占销售成本约 30%（行业口径），完全市场化采购，公司无议价权。FY2025 毛利率提升 2.4pp 的主因恰恰是 PET、纸箱、糖的采购价下降——说明它对成本是价格接受者
– 折旧占营收 6.11%，重资产本身就在侵蚀成本优势

可口可乐——浓缩液只占成品重量的 0.5%–0.8%，运输效率达到了物理极限。但配方原料（糖、咖啡因、焦糖色）同样是市场化采购。

这一项打平，但性质相反：农夫山泉的优势在”位置”（水源地不可移动），可口可乐的优势在”物理形态”（浓缩液极轻）。

一个有意思的推论：从纯运输效率看，可口可乐的模式更优——它把需要运输的物质量压缩到了理论下限。农夫山泉用 16 个水源地分布式布点来逼近同样的效果，代价是 4.1 倍的固定资产密集度。

9.3 品牌情感垄断：3.0 vs 2.0（差距的核心）

可口可乐（3.0，顶级）：
– 130 年累积、全球统一的心智占位
– 盲测中百事常胜，但亮出品牌后只有可口可乐激活记忆与决策脑区（2004 年贝勒医学院实验）
– 卖的是口味记忆——记忆是累积的，攻击它需要推翻消费者十几年的身体经验

农夫山泉（2.0）：
– 天然水细分 67% 份额、东方树叶无糖即饮茶 75–80%（2025）/ 超 80%、Q2 87.8%（2026 H1）
– 品牌与水源地强绑定（”天然水源、透明工厂”，2025 年工业旅游接待超 70 万人次）
– 但卖的是信任，不是记忆

扣 1 分的决定性证据：2024 年舆情事件。包装水营收一年从 202.62 亿掉到 159.52 亿（−21.3%），市占率连续三个月下滑。

这个实验的价值在于它是一次真实的压力测试：
– 没有任何产品问题
– 没有任何质量问题
– 水源地一条没少
– 渠道网络一个没丢
– 仅仅是消费者”不想买了”，就打掉了 43 亿元收入

可口可乐经历过 New Coke（1985）、反美情绪、健康争议，从未出现过单一事件打掉 20% 收入的先例。

9.4 客户转换成本：1.0 vs 0.5

可口可乐（1.0）：消费者层面转换成本低（货架上永远有百事），但餐饮现调渠道的排他合约构成真实锁定——2025 年从百事手里抢下万豪（143 国 9,700 家酒店）和 Costco。

农夫山泉（0.5）：消费者层面几乎为零。2 元定价、产品高度同质、随手可换。2024 年的事件正是这一点的实证——消费者转换它不需要付出任何代价。

渠道端倒是有些粘性（243 万终端、48 万冰柜、经销商单产 500 万元/年起），但那是花钱买来的、可复制的，不是自发形成的转换成本。给 0.5 分。

9.5 行政牌照/专利壁垒：0.5 vs 2.0（农夫山泉唯一超出的维度）

农夫山泉（2.0，顶级）：
– 取水许可证（《水法》《取水许可和水资源费征收管理条例》）
– 矿泉水另需采矿许可证（《矿产资源法》，双重属性）
– 审批流程 4–5 年，耗资千万元以上，涉及国土、水务、环保多部门
– 单厂投资数亿元

但有两条重要的自我限制，我在评分时已考虑：
1. 连续停止取水满二年可注销 → 不能纯囤积牌照，必须真实运营
2. 必须在水源地就近引流灌装，不得以任何方式运输至异地灌装 → 牌照只保护”取水权”，不保护”市场范围”

所以这个壁垒的性质是：能挡住新进入者，但挡不住份额流失。 2024 年的事件完全绕开了它。

可口可乐（0.5）：配方是商业秘密而非专利（不享受专利保护期）；真正有法律效力的只有商标和 1980 年《软饮料品牌间竞争法》下的领地豁免——但后者附有”必须存在实质性有效竞争”的但书，反而要求竞争对手活着。

9.6 网络效应：1.5 vs 0.5

可口可乐（1.5）：分销密度形成的准网络效应——终端越多、单点配送成本越低、铺货越密、品牌可见度越高。由于装瓶商体系是合同锁定的，这个效应有一定自增强性。

农夫山泉（0.5）：渠道网络（243 万终端）是规模效应，不是网络效应——用户增加并不会让产品对每个用户更有价值。一瓶水不会因为更多人喝而变得更好喝。且这个网络是持续资本投入堆出来的。

10. 巴菲特框架下的对照

配对报告系统梳理了巴菲特关于可口可乐的全部公开表达。以下用他的几条经典标准检验农夫山泉：

一条必须澄清的边界：巴菲特从未公开评论过农夫山泉。本节是用他的标准做检验，不是引用他的观点。

另一个我认为更值得记录的观察：巴菲特 1993 年信里对可口可乐护城河的量化表述是——

“全球软饮 44% 的份额……品牌的力量、产品的属性、分销系统的强度，在其经济城堡周围挖出护城河。”

把这三要素套到农夫山泉身上：
– 品牌的力量：有，但 2024 年证明可被事件击穿
– 产品的属性：有，且是物理性的（水源地不可复制）——这一项比可口可乐更硬
– 分销系统的强度：有，但受制于单一市场与行业总量收缩

结论：农夫山泉在”产品的属性”这一项上强于可口可乐（地质稀缺 > 配方秘密），在”品牌的力量”和”分销系统的强度”两项上弱于可口可乐。

11. 本次研究的新认知与待验证假设

本次建立的新认知（3 条）

1. “资产轻重”不等于”资本效率高低”。 农夫山泉承担了 2.8 倍资本开支强度、4.1 倍固定资产密集度，却交出了与可口可乐几乎相同的 ROE（44.22% vs 46.07%）。原因是它用更低的费用率和接近零的营运资金占用，把重资产的代价抵消掉了。判断一个模式优劣，不能只看资产负债表的一侧。

2. 农夫山泉的”水”已经不是利润引擎。 FY2025 分部利润率：即饮茶 48.04% > 功能饮料 46.79% > 包装水 37.42% > 果汁 34.33%。水是品牌锚和流量入口，茶才是利润来源。分析这家公司时，把它当成”水公司”会系统性误判。

3. 法律对两种稀缺资源的保护方式截然相反。 美国法给可口可乐领地豁免，但强制要求竞争对手存在（”实质性且有效的竞争”）；中国法给农夫山泉取水权保护，但强制要求真实开采（连续停止取水满二年注销）。前者防止垄断，后者防止囤积。没有一种法律保护是无条件的。

待验证假设（可证伪）

下一次检验点

• 2027 年 3 月：农夫山泉 FY2026 年报——重点看三项：① 包装水能否突破 202.62 亿；② 茶饮料增速是否跌破 20%；③ 毛利率归因是否仍为”原材料降价”
• 2027 年 4 月：AC 尼尔森 / 马上赢年度份额数据——检验”天然水 67%”是否稳固

12. 数据来源索引

L1 级（经审计的官方披露）

L2 级（权威平台结构化数据 / 持牌券商研报）

数据冲突与未收敛项

未取得的数据（明确缺口）

• 农夫山泉 FVTPL 人民币 75.55 亿元的底层资产构成
• 农夫山泉 2021 年后的经销商数量与终端网点数（公司停止披露）
• 可口可乐的类现金穿透与有息负债逐笔甄别
• 两家公司市值与股价的第二个、第三个独立来源

13. 免责声明

1. 本报告为商业模式与护城河专项对比，不构成投资建议，不构成完整投资评级。
2. 所有核心财务数据均取自经审计的官方披露文件（L1），辅助序列数据取自权威平台（L2）并已标注。
3. 数据冲突项已并列列出，未做单一采信。
4. 推算数据（有效 PE、ROE、分部利润率）均已在正文中给出计算过程与口径说明。
5. 农夫山泉的渠道数据存在 6 年时效缺口，本报告在使用时已明确标注。