Monetary Policy 货币政策

Monetary policy，是中央银行直接调节经济体中货币的总量和信贷的总量的方法。

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宏观经济学|CFA|货币

Central Bank 中央银行

宏观经济学|CFA|中央银行

Monetary Policy Tools 货币政策工具

央行最常用的传统三大货币政策工具：

• Open market operations 公开市场操作（央行直接参与到市场当中和商业银行做交易）
  • 买卖债券
    • 买债券：央行从商业银行手中购买国债，释放流动性，增加货币供给
    • 卖债券：央行把国债卖给商业银行，收回流动性，减少货币供给
  • 回购/逆回购
    • Repo 回购。央行进行回购操作，可以类比成抵押贷款。T0 时刻先把债券卖给市场收回流动性，时间到了之后，T1时刻再买回债券释放流动性。
    • Reverse Repo 逆回购。回购的对手方做的就是逆回购。逆回购是释放流动性。
• Policy rate 政策利率
  • 在中国，由于利率还没有完全市场化，中国央行的 Policy rate 是存贷款基准利率，中国央行直接规定了商业银行和老百姓之间的存贷款基准利率。
  • 在美国，利率已经完全市场化。商业银行和老百姓之间的存贷款利率，是市场自己决定的。美联储的 Policy rate 是联邦基准利率（商业银行直接向央行存贷的利率）。
  • Policy rate 提高，会减少货币供给，Policy rate 降低，会增加货币供给。
• Reserve requirements 法定存款准备金率
  • Reserve requirements 增加，货币供给减少
  • Reserve requirements 减少，货币供给增加

Tips：贴现率，是指商业银行向央行贷款，央行 charge 的利率。 央行通过调整贴现率，可以影响商业银行向央行贷款的积极性，从而达到调控整个货币体系利率和资金供应状况的目的。

Impact of Monetary Policy on the Economy 货币政策对经济的影响

Contractionary monetary policy 紧缩性货币政策，会导致：

• 利率水平抬高
• 抑制 GDP
• 物价水平降低（物价和 GDP 一般是同向变动的）
• 本币升值

Expansionary monetary policy 扩张性货币政策，会导致：

• 利率水平降低
• 刺激 GDP
• 物价水平抬高（物价和 GDP 一般是同向变动的）
• 本币贬值

Neutral Interest Rate 中性利率

经济体的中性利率是一个临界值，对经济既没有刺激又没有抑制作用。

Neutral interest rate = 真实的经济增长率 + 长期的预期通胀

• 如果政策利率大于中性利率，采取的就是紧缩性货币政策。
• 如果政策利率小于中性利率，采取的就是扩张性货币政策。

Limitations of Monetary Policy 货币政策的局限性

• 央行无法精准控制最终流入实体经济的货币供给：
  • 商业银行的放贷意愿不确定
    • 央行虽然能控制法定存款准备金率，但是商业银行如果放贷意愿不强，商业银行是可以超额存款的。
    • 央行很可能是在外部经济不太好的时候，降低基准利率。但是商业银行有自己的风控体系。越是经济差的时候，利率越低，放贷很可能成为坏账，导致商业银行没有放贷意愿。
  • 企业部门和家庭部门重新存入银行的金额不确定
    • 老百姓贷款之后，不一定再存进银行，而是使用现金，导致央行很难精准控制。
• 央行的政策意图可能影响到短端利率，但是长端利率反而可能反方向运动。
  • 如果央行抬高短端利率，市场的解读可能是：央行想要抑制通胀，如果通胀真的被央行抑制住的话，那么根据费雪效应，长端的名义利率就不需要隐含那么高的通胀预期了，所以长端利率反而下行。
  • Bond market vigilantes 债市义勇军
    • 如果央行抬高短端利率， 货币政策极度收紧，市场预期有可能导致经济短期进入衰退，所以市场有动力抛售短期债券而买入长期债券，导致长端利率被压低。
• Liquidity trap 流动性陷阱
  • 当利率足够低的时候，货币的需求可能是完全弹性的
  • 短端利率不太可能降到 0 以下
  • 流动性陷阱往往伴随着通货紧缩
  • Quantitative easing（QE）量化宽松政策：为了降低长端利率，央行可能直接参与到市场中（不一定和商业银行做对手，也可能和一些企业做对手），去购买一些国债、住房抵押贷款证券、高风险债券。

Tips：

QE 量化宽松 和公开市场操作的区别是：1. 公开市场操作是跟商业银行做对手，QE 扩大了交易对手的范围，可能是企业甚至个人。2. 公开市场操作是买卖国债，QE 扩大到一些住房抵押贷款证券、高风险企业债等。

Tips：

货币政策和财政政策有哪些区别？

货币政策的目标会管理物价和通胀，财政政策不会。

财政政策可以在不同经济部门进行资源的重新分配，比如：税收倾斜，货币政策不具备。

Fiscal Policy 财政政策

Fiscal policy，是政府通过调节税收和政府支出，进而调节经济的手段。

• Budget surplus 政府税收收入超出政府支出
• Budget deficit 政府支出超出税收收入

Fiscal Policy Tools 财政政策工具

Government Spending Tools 支出工具

• Transfer payments 转移支付（对于贫穷、年长、失业人的救济）
• Current government spending 经常性支出（直接购买商品或服务，例如：国防服务）
• Capital expenditure 资本性支出（修路、医院、学校等）

Government Revenues Tools 收入工具

• Direct tax 直接税（对收入、财富、企业利润等征税）
• Indirect tax 间接税（对商品或服务进行征税，如：烟叶税、增值税、消费税、营业税）
  • 间接税起效会比较快，直接影响消费行为。

财政政策的缺点：

• Direct taxes 通常是比较难改变的，阻力会很大
• 资本支出，会需要很长时间来实施，起效会比较慢

Multiplier 乘数

政府的财政支出也是有乘数的，主要原因有二：

1. 政府拨下来的财政支出，到老百姓手里是会收税的，所以实际可支配收入需要扣减掉税。
2. 老百姓每获得 1 元的收入，并不会把全部收入都用来消费，所以 Multiplier 还会受到边际消费倾向的影响。

$$Fiscal Spending Multiplier = \frac{1}{1-MPC\times (1-t)}$$

其中：

• MPC 边际消费倾向（每收到 1 元钱，会花多少钱用于消费）
  • MPC 越大，财政乘数越大
• t 税率
  • 税率越高，乘数越小。所以提高税率是紧缩性的财政政策。

事实上，除了财政支出乘数之外，政府征税也是存在乘数的。支出对于经济有放大的正向效应，征税对经济有放大的负向效应。

如果政府要财政平衡，投入 1 元的同时，增加 1 元税收，正负效应的叠加仍然是正向效应。

Forms of Fiscal Policy 财政政策的形式

Discretionary Fiscal Policy 相机抉择财政政策

Discretionary fiscal policy 是一种主动行为，有意去增加支出或调节税收。

Automatic Stabilizers 自动稳定器

如果政府使用转移支付机制，在失业率上升的时候，自动触发对于失业人口的补贴，刺激总需求。

Structural Budget Deficit 结构性预算赤字

Structural budget deficit 是指当经济体处于 full employment（充分就业）的情况下，政府应该有的赤字水平。

• 如果财政赤字大于结构性预算赤字，采取的就是扩张性财政政策。
• 如果财政赤字小于结构性预算赤字，采取的就是紧缩性财政政策。

Implementation of Fiscal Policy 财政政策实施

Cencerned about National Debt 对于政府过高债务的担忧

不必过多担忧的理由：

• 如果政府借的是内债，不必过分担忧，可以印钞票或者征税来还
• 政府借的钱，投入到资本投资项目或者提高国民教育水平，未来会贡献更多的税收收入
• 过大的财政赤字，可以帮助政府反思和优化当前的税收结构。
• Ticardian equivalence 李嘉图均衡
  • 私人部门看到政府的赤字，就会产生预期：未来可能征更多的税来还本付息，私人部门就会减少当前的消费和投资，和政府的扩张性财政政策会达到一个均衡。
• 失业率可能会降低

应该担忧的理由：

• 政府债务占 GDP 的比重越大，政府还债压力越大，未来就会增加税率，会抑制经济增长。
• 如果市场对政府失去信心，央行可能被迫印钱来支持政府还债，可能导致恶性通货膨胀。
• crowding out effect 挤出效应
  • 政府增加借债，导致市场利率抬高，私人部门的投资行为被抑制。
  • 政府增加借债，市场中用于消费和投资的钱就会流向政府，出现挤出效应。

Limitations of Discretionary Fiscal Policy 相机抉择下财政政策的限制

Lag 时滞性

• Recognition Lag 识别滞后（通过统计数据发现问题，是滞后的）
• Action Lag 行动滞后（实施过程需要时间，存在滞后）
• Impact Lag 影响滞后（实施滞后起效需要时间）

Macroeconomic Issues 宏观经济问题

• 失业率和通胀的内在矛盾
  • 保就业不经意间就会刺激物价
• 长期赤字，可能导致市场对政府失去信心，所有政策都失效
• 完全就业下的 GDP 是不知道的，经济学家也会有分歧
• 如果是供给端出了问题（滞胀），扩张性财政政策刺激总需求曲线右移，可能进一步推动物价水平抬高

Interaction of Monetary Policy and Fiscal Policy 货币政策与财政政策的组合